Mnenje Evropskega ekonomsko-socialnega odbora – Predlog uredbe Evropskega parlamenta in Sveta o vrednostnih papirjih, kritih z državnimi obveznicami

(COM(2018) 339 final – 2018/0171 (COD))

(2019/C 62/18)

Poročevalec:

Daniel MAREELS

Zaprosilo	Evropski parlament, 5. 7. 2018 Svet Evropske unije, 6. 7. 2018
Pravna podlaga	člena 114 in 304 Pogodbe o delovanju Evropske unije
Pristojnost	strokovna skupina za ekonomsko in monetarno unijo ter ekonomsko in socialno kohezijo
Datum sprejetja mnenja strokovne skupine	3. 10. 2018
Datum sprejetja mnenja na plenarnem zasedanju	17. 10. 2018
Plenarno zasedanje št.	538
Rezultat glasovanja (za/proti/vzdržani)	201/3/8

1.   Sklepi in priporočila

1.1

EESO pozdravlja predloge v zvezi z vrednostnimi papirji, kritimi z državnimi obveznicami (SBBS), ki sodijo v širši okvir prizadevanj za dokončanje bančne unije in vzpostavitev unije kapitalskih trgov. Odbor je že v preteklosti izrazil močno podporo obema unijama in pokazal, da se zanju zavzema. Predlogi lahko poleg tega tudi pozitivno vplivajo na finančno stabilnost in odpornost.

1.2

SBBS so zasnovani tako, da naj bi pomagali razrahljati tradicionalno močno povezavo med bankami in matično državo („sovereigns“). EESO že ves čas od finančne krize dalje opozarja, da je treba tukaj nekaj storiti, in se izrecno zavzema za razrahljanje te povezave. Ne glede na dosedanja prizadevanja v zvezi s tem EESO izraža zadovoljstvo, da se ta tema obravnavana tudi v sedanjem predlogu.

1.3

Dejansko lahko SBBS ustvarijo razmere, v katerih bodo banke lahko zmanjšale izpostavljenost javnemu dolgu matične države ter razpršile svoje portfelje državnih obveznic. Poleg tega ne bi temeljili na delitvi tveganja in izgub med državami članicami euroobmočja; če bi bilo potrebno, bi jih v celoti prevzeli vlagatelji v SBBS.

1.4

Kot trenutno kaže, bi bili SBBS – za namene uporabe zakonodaje – opredeljeni kot listinjenje, zaradi česar za banke kot naložba ne bi bili preveč zanimivi. Po mnenju EESO je odločitev, da bo takšno stanje popravljeno, upravičena. Če bodo SBBS obravnavani enako kot nacionalne državne obveznice, denominirane v eurih, iz euroobmočja (t. i. izpostavljenost državnega vrednostnega papirja, angl. „sovereign exposures“), bodo vlagatelji iz finančnega sektorja vanje lahko vlagali pod enakimi pogoji kot v osnovne državne obveznice euroobmočja.

1.5

Predlogi vzpostavljajo zgolj okvir, ki omogoča razvoj SBBS na trgu. Za EESO je izredno pomembno, da je ta okvir jasen, uspešen in učinkovit v vseh razmerah. Poleg tega ne sme biti negativnih ali škodljivih učinkov.

1.6

Stališče EESO o predlaganem regulativnem okviru je nekoliko diferencirano. Z mnogimi vidiki se strinja, kot je načelo, da SBBS izdajajo le subjekti za posebne namene (SPN). Druge vidike, kot je dejstvo, da SPN sami potrjujejo sestavo osnovnega portfelja, pa bi bilo treba še okrepiti. Glede na pomen tega vidika se zdi smiselno, da bi Evropski organ za vrednostne papirje in trge (ESMA) izvajal strožji in celo predhodni nadzor.

1.7

Več vprašanj ostaja odprtih, na primer, ali bodo SBBS uspešni in učinkoviti v vseh okoliščinah in kaj se bo zgodilo z njimi v času splošne krize ali krize v eni ali več državah članicah. Kakšne so posledice razdelitve izdaj v tranše, glede na to, da bodo nadrejene tranše (ki so manj tvegane) očitno lahko dane na trg le, če se bo našlo dovolj vlagateljev za tranše prve izgube (ki so bolj tvegane)? Izdaje se tako zdijo naključne in tvegane, ta pomanjkljivost pa, če nič drugega, zmanjšuje možnosti za uspeh SBBS.

1.8

Ravno tako je za uspeh SBBS zelo pomemben pozitiven pristop „trgov“ in drugih pomembnih akterjev, ki morajo biti pripravljeni, da ta instrument uporabijo in dosežejo, da bo postal realnost. Toda trgi in predstavniki držav članic so med pripravljalnimi posvetovanji z zainteresiranimi stranmi izrazili precej kritična stališča. Po mnenju EESO je neizogibno začeti dialog in posvetovanja z vsemi vpletenimi, da bi skupaj našli konstruktivne rešitve.

1.9

Na splošno in ob upoštevanju vsega zgoraj navedenega EESO meni, da je preskus tega novega finančnega instrumenta, torej SBBS, na trgu, edina možnost za ugotovitev, ali bodo banke pri svojih naložbah pripravljene z obveznic svojih matičnih držav preklopiti na SBBS in ali bodo vlagatelji želeli kupovati tranše prve izgube v obsegu, ki bo upravičil uvedbo SBBS.

1.10

Nadalje Odbor meni, da je treba dodatno razmisliti tudi o vprašanju, ali lahko zasebni varčevalci in potrošniki pridobijo SBBS. Glede na to, da so SBBS izredno zapleten produkt, ki je poleg tega še razdeljen v tranše, se EESO nagiba k stališču, da bi moralo biti to možno le za nadrejene tranše, ne pa tudi za tranše prve izgube. Samo pri prvih je tveganje omejeno, za varčevalce in potrošnike pa so primerljivi z neposrednim lastništvom državnih obveznic.

2.   Ozadje

2.1

Komisija je 24. maja 2018 objavila predlog (1) za razvoj vrednostnih papirjev, kritih z državnimi obveznicami, ki temelji na tržnem povpraševanju (bolje poznanih po angleškem izrazu „sovereign bond–backed securities“ ali kratko SBBS).

2.2

Predlog sodi v širši okvir prizadevanj za dokončanje bančne unije in vzpostavitev unije kapitalskih trgov. Usmerjen je predvsem v nadaljnje zmanjšanje negativnih povratnih učinkov zaradi pretesne povezave med bankami in njihovimi državami („sovereigns“) ter s tem zmanjšanje tveganja in delitev tveganja z zasebnim sektorjem. Predlog ima tudi čezmejno razsežnost, kar pomeni, da naj bi prispeval k bolj povezanim in diverzificiranim finančnim trgom za državne obveznice na notranjem trgu.

2.3

V preteklosti so imele banke običajno velike količine državnih obveznic svoje (matične) države, kar pa, kot se je pokazalo med finančno krizo, prinaša določena tveganja. Zato je od takrat slišati pozive, naj se ta povezava razrahlja.

2.4

V odgovor na te pozive so bili predlagani SBBS, ki naj bi bankam omogočili boljšo geografsko razpršenost njihovih portfeljev državnih obveznic. Pri tem sta bila po eni strani upoštevana manjša ponudba takšnih obveznic, po drugi pa večje povpraševanje finančnih institucij po takšnih sredstvih, tudi zaradi novih regulativnih zahtev, v skladu s katerimi morajo imeti na voljo zadostne blažilnike v obliki visoko likvidnih sredstev.

2.5

SBBS so finančni instrument novega tipa, sedanji predlog pa naj bi odpravil ovire, ki so doslej onemogočale njihov razvoj. Predlagani okvir za ta razvoj ima v glavnem dva konkretna cilja:

2.5.1

uvedba prilagojenega splošnega okvira za SBBS za „standardizacijo“ novega instrumenta, ki bi povečal tudi njegovo likvidnost, ter

2.5.2

s tem povezana odprava regulativnih ovir za uporabo in pridobitev SBBS. To v bistvu pomeni, da se pri vlagateljih v takšne SBBS uporabi neke vrste „pristop popolne preglednosti“ in da bo z zakonodajnega vidika enako, kot če bi sami imeli osnovne državne obveznice.

2.6

Posebna in hkrati glavna značilnost SBBS je povezana z njihovim osnovnim portfeljem. Če naj bi zagotovili zgoraj omenjeno geografsko razpršenost tveganj v bančni uniji in na notranjem trgu, ga morajo sestavljati izrecno samo državne obveznice vseh držav članic euroobmočja. Še ena omejitev je, da pridejo v poštev samo emisije, denominirane v eurih. Te bodo vključene v SBBS glede na ekonomsko težo posamezne države.

2.7

Še en izredno specifičen element je dejstvo, da tveganje in izgube krijejo vlagatelji. SBBS bodo razdeljeni na tranše, vlagatelji pa lahko izbirajo med nadrejenimi – manj tveganimi – tranšami in tranšami prve izgube, ki so bolj tvegane. Osnovni portfelji so poleg tega edino predvideno jamstvo za to, da so izdajatelji SBBS ad hoc subjekti, ki ne smejo izvajati drugih dejavnosti in od katerih ni mogoče zahtevati odškodnine (2).

2.8

Kot je navedeno že zgoraj, bo za vlagatelje pri zakonodajni obravnavi SBBS uporabljen neke vrste „pristop popolne preglednosti“. To pomeni, da ne bo več pomembno, da je ta instrument s pravnega vidika „zapakiran“ kot „listinjenje“ (3), temveč se bo upoštevala osnovna obveznica, ki jo vsebujejo SBBS. Vlagatelji bodo v ustreznih primerih deležni enake zakonodajne obravnave za SBBS, ki izpolnjujejo vse zahteve, kot jo z vidika kapitalskih zahtev, meje koncentracije in limita likvidnosti prejmejo za državne obveznice, ki jih imajo v neposredni lasti.

2.9

Sedanji predlogi ustvarjajo zahteve in pogoje za SBBS in za njihovo bonitetno obravnavo, toda njihova uporaba bo na koncu odvisna le od trga. Nenazadnje bodo ponudniki in vlagatelji odločali o tem, ali bo ta novi finančni instrument postal realnost in če bo, kako in v kakšnem obsegu se bo uporabljal.

3.   Pripombe in ugotovitve

3.1

EESO pozdravlja predlog za SBBS, ki sodi v širši okvir prizadevanj za dokončanje bančne unije in vzpostavitev unije kapitalskih trgov. Že v preteklosti je izrazil močno podporo obema unijama, za kateri se izrecno zavzema (4).

3.2

Konkretneje je cilj predlogov dodatno razrahljati povezavo med bankami in njihovimi matičnimi državami. EESO se že od finančne krize dalje močno zavzema za takšno razrahljanje in zato izraža zadovoljstvo, da je se ta tema obravnava tudi v sedanjem predlogu, pri čemer se upošteva, da se ponudba državnih obveznic zmanjšuje, hkrati pa se povpraševanje po njih povečuje.

3.3

SBBS lahko kot novi finančni instrument izboljšajo in razširijo diverzifikacijo v izpostavljenosti bank in drugih finančnih institucij do državnih obveznic („sovereign bond holdings“). To bo brez dvoma prispevalo k zmanjšanju tveganj v finančnem sektorju.

3.4

Predlog vzpostavlja zgolj okvir, ki naj bi omogočil razvoj SBBS na trgu, ne da bi ta razvoj tudi zagotavljal. Dejanski razvoj bo potekal na trgu, kar bo spet vodilo do nastanka novega finančnega instrumenta in trga zanj. Učinke takšnega razvoja Komisija obravnava v dveh scenarijih (5). Če bodo SBBS ustvarjeni le v omejenem obsegu, bodo znašali približno 100 milijard EUR; če bodo dosegli širši obseg v višini več kot 1 500 milijard EUR, bodo dobili makroekonomski pomen.

3.5

Z velikim širjenjem SBBS se lahko izboljša tudi povezanost finančnih trgov, kar bo prispevalo k večji finančni stabilnosti in odpornosti finančnega sistema.

3.6

Za EESO je pomembno, da je predlagani okvir za razvoj SBBS jasen, uspešen in učinkovit v vseh razmerah ter da nima negativnih ali škodljivih učinkov. Poleg tega in da bi bile možnosti za uspeh večje, je izredno pomemben pozitiven pristop „trgov“ in drugih pomembnih akterjev. Ti morajo biti pripravljeni, da SBBS uporabijo in dosežejo, da bodo postali realnost.

3.7

Toda trgi in predstavniki držav članic so med pripravljalnimi posvetovanji z zainteresiranimi stranmi izrazili precej kritična stališča. Udeleženci na trgu, na primer, so imeli glede sposobnosti SBBS za preživetje različna stališča. Uradniki s področja upravljanja z javnim dolgom so menili, da SBBS ne bodo niti pretrgali povezave med bankami in matičnimi državami niti ne bodo ustvarili sredstev z nizkim tveganjem. Predstavniki držav članic pa so pred kratkim sporočili, da ne vidijo neposredne potrebe po SBBS (6). Po mnenju EESO je neizogibno začeti dialog in posvetovanja z vsemi vpletenimi, da bi skupaj našli konstruktivne rešitve.

3.8

Ne glede na zgoraj in v nadaljevanju navedeno EESO na splošno podpira predlagani zakonodajni okvir za SBBS, zlasti ker odpravlja sedanje kaznovanje podobnih instrumentov in hkrati zagotavlja „primerjalno“ obravnavo.

3.9

EESO med drugim podpira tudi dejstvo, da naj bi SBBS uporabljala in izdajala podjetja iz zasebnega sektorja. Zdi se primerno, da morajo biti izdajatelji subjekti za posebne namene, ki ne smejo izvajati drugih dejavnosti. Tako je zadeva za vse jasnejša.

3.10

Obvezna vključitev državnih obveznic, denominiranih v eurih, vseh držav članic euroobmočja glede na njihovo ekonomsko težo (7) zagotavlja porazdelitev in diverzifikacijo, omenjeno v točki 3.3. Poleg tega so nekatere državne obveznice tako zanimivejše za mednarodne vlagatelje. To zlasti velja za državne obveznice nekaterih držav, ki se sicer izdajajo na manjših in manj likvidnih trgih.

3.11

Glede na pomen zgoraj omenjene vključitve državnih obveznic vseh držav članic sorazmerno z njihovo ekonomsko težo EESO dvomi o primernosti trenutno predvidenega sistema samopotrjevanja, ki naj bi ga izvajali izdajatelji. V zvezi z njim se zastavlja vprašanje, ali ne bi bilo treba predvideti strožjega predhodnega nadzora, ki bi ga izvajala ESMA.

3.12

Pomembno je tudi, da ta novi instrument ne temelji na delitvi tveganja in izgub med državami članicami euroobmočja, saj te v celoti nosijo vlagatelji v SBBS.

3.13

Subjekt za posebne namene, ki je institucija izdajateljica, izda več vrednostnih papirjev, ki predstavljajo terjatve do prihodkov iz osnovnega portfelja. Ti vrednostni papirji so različno tvegani: nadrejene tranše (8) so najmanj, tranše prve izgube pa najbolj tvegane. To dejansko pomeni, da bodo lahko nadrejene tranše dane na trg le, če se bo našlo dovolj vlagateljev v tranše prve izgube (9). Zaradi tega je vsaka izdaja naključna in tvegana, kar je šibkost, ki spodkopava možnosti SBBS za uspeh.

3.14

Postavlja se tudi vprašanje, ali bodo SBBS uspešni in učinkoviti v vseh razmerah. Kaj se bo zgodilo z njimi v času splošne krize ali krize v eni ali več državah članicah? To je pomembno vprašanje, saj so nedavni dogodki znova pokazali, da se finančni trgi hitro odzovejo na takšne razmere.

3.15

Nadalje je treba pojasniti posledice, ki jih bo imelo vzpostavljanje trga za SBBS poleg že obstoječih trgov za državne obveznice posameznih držav članic. Pri tem se zastavlja več vprašanj, na primer, ali bodo v vseh razmerah na voljo zadostne količine? Kaj se bo zgodilo, če ne bodo? Ali vzpostavitev dodatnega trga ne bo povzročila razdrobljenosti in delitve?

3.16

Zakonodajni okvir omogoča, da SBBS lahko pridobijo in imajo tudi varčevalci in potrošniki (10). Ker gre za izredno zapletene produkte, bi bilo mogoče zastopati stališče, da to ne bi smelo biti dovoljeno. Toda morda je treba postopati bolj diferencirano in prepovedati samo lastništvo tranš prve izgube, ravno zato, ker so lahko poleg vsega še zelo tvegane. Pri nadrejenih tranšah bi bilo lahko drugače, saj so manj tvegane; njihovo lastništvo je mogoče brez težav primerjati z neposrednim lastništvom državnih obveznic v rokah istih varčevalcev in potrošnikov. EESO poziva k nadaljnjemu razmisleku o tem vprašanju.

3.17

Na koncu EESO ugotavlja, da je popolnoma pravilno, če se SBBS za namene uporabe uredbe obravnavajo kot nacionalne državne obveznice, denominirane v eurih, iz euroobmočja (angl. „sovereign exposures“). To bo vlagateljem iz finančnega sektorja omogočilo, da vanje vlagajo pod enakimi pogoji kot v osnovne državne obveznice euroobmočja.

3.18

Na splošno in glede na zgornje ugotovitve EESO meni, da je sama ideja uvedbe SBBS privlačna, vendar njena uresničitev, kot je opisana v predlogih, daje bolj diferencirano sliko in odpira vrsto vprašanj. Kritična stališča in odzivi tržnih akterjev ter drugih pomembnih zainteresiranih strani ne smejo ostati brez odgovora. Toda na splošno EESO podpira pristop Komisije, da je „resničen“ odgovor v praksi možen le, če bo zasnova preskušena na „resničnih“ trgih.

---

(1)  COM(2018) 339 final

(2)  Razen v izjemnih primerih, kot je zloraba oznake SBBS.

(3)  V tem primeru bi bile zakonodajne zahteve strožje.

(4)  UL C 81, 2.3.2018, str. 117, UL C 237, 6.7.2018, str. 46, in UL C 177, 18.5.2016, str. 21.

(5)  COM(2018) 252 final, str. 70.

(6)  Za več o teh pomislekih in pripombah glej točko 3 obrazložitvenega memoranduma predloga uredbe (str. 6).

(7)  Glej člen 4(2) predloga uredbe. Za številke glede ekonomske teže posameznih držav glej https://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/capital/html/index.sl.html.

(8)  Nadrejene tranše naj bi bile največji del izdaje, tranše prve izgube pa najmanjši.

(9)  Tranše prve izgube so bolj tvegane, vendar je zaradi tega tudi donos praviloma višji.

(10)  Glej člen 3(6) predloga uredbe.