30.4.2009

EL

Επίσημη Εφημερίδα της Ευρωπαϊκής Ένωσης

C 100/15

---

Γνωμοδότηση της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής για την Ανακοίνωση της Επιτροπής προς το Συμβούλιο, το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, την Ευρωπαϊκή Οικονομική και Κοινωνική Επιτροπή και την Επιτροπή των Περιφερειών: Άρση των φραγμών στις διασυνοριακές επενδύσεις από τα ταμεία επιχειρηματικών κεφαλαίων

COM(2007) 853 τελικό

2009/C 100/03

Στις 21 Δεκεμβρίου 2007, και σύμφωνα με το άρθρο 262 της Συνθήκης περί ιδρύσεως της Ευρωπαϊκής Κοινότητας, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή αποφάσισε να ζητήσει τη γνωμοδότηση της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής για την

Ανακοίνωση της Επιτροπής προς το Συμβούλιο, το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, την Ευρωπαϊκή Οικονομική και Κοινωνική Επιτροπή και την Επιτροπή των Περιφερειών: Άρση των φραγμών στις διασυνοριακές επενδύσεις από τα ταμεία επιχειρηματικών κεφαλαίων

Τοειδικευμένο τμήμα «Ενιαία αγορά, παραγωγή και κατανάλωση», στο οποίο ανατέθηκαν οι προπαρασκευαστικές εργασίες για το θέμα, υιοθέτησε τη γνωμοδότησή του την 1η Οκτωβρίου 2008 με βάση την εισηγητική έκθεση του κ. MORGAN και του κ. DERRUINE ως συνεισηγητού.

Κατά την 448η σύνοδο ολομέλειάς της, της 21ης, 22ας και 23ης Οκτωβρίου 2008 (συνεδρίαση της 22ας Οκτωβρίου), η Ευρωπαϊκή Οικονομική και Κοινωνική Επιτροπή υιοθέτησε ομόφωνα την ακόλουθη γνωμοδότηση.

1.   Συμπεράσματα και συστάσεις

1.1.   Η ανακοίνωση της Επιτροπής συνδυάζει δυο σημαντικά σημεία του προγράμματος της Λισαβόνας. Το ένα αφορά τη δημιουργία και ανάπτυξη καινοτόμων μικρών εταιρειών. Το άλλο είναι η ενοποίηση των κεφαλαιαγορών της ΕΕ ως μέσο χρηματοδότησης της απασχόλησης και της ανάπτυξης της παραγωγικότητας. Καταλύτης για τη σύγκλιση αυτών των δύο πολιτικών είναι η ανάπτυξη ενός πανευρωπαϊκού κλάδου επιχειρηματικών κεφαλαίων.

1.2.   Η υπό εξέταση ανακοίνωση είναι έργο υπό εξέλιξη. Απαιτείται στενή συνεργασία των κρατών μελών, της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, και του κλάδου των επιχειρηματικών κεφαλαίων για την υλοποίηση των δράσεων που αναφέρονται στο σημείο 43.6. Μετά την ολοκλήρωση αυτού του έργου, η Επιτροπή θα υποβάλλει σχετική έκθεση το 2009.

1.3.   Η διαθεσιμότητα επιχειρηματικών κεφαλαίων δεν αποτελεί πανάκεια. Τα επιχειρηματικά κεφάλαια προτιμούν τα «μεγάλα πακέτα», καθώς «μικρά πακέτα» μπορεί να είναι εξίσου χρονοβόρα με τα μεγάλα. Κατά συνέπεια, τείνουν να ενδιαφέρονται περισσότερο για την παροχή κεφαλαίων για την επέκταση αναπτυσσόμενων εταιρειών παρά για την παροχή κεφαλαίων εκκίνησης. Τα επιχειρηματικά κεφάλαια, στο μέτρο που διατίθενται ως κεφάλαια εκκίνησης σε νέες επιχειρήσεις, και ως κεφάλαια επέκτασης, αποτελούν σημαντικό στοιχείο της στρατηγικής της Λισαβόνας και η ΕΟΚΕ επικροτεί την πρωτοβουλία της Επιτροπής. Είναι σημαντικό να βελτιωθεί η πρόσβαση στα επιχειρηματικά κεφάλαια στα κράτη μέλη που ο κλάδος αυτός είναι λιγότερο αναπτυγμένος.

1.4.   Η δυνατότητα των επιχειρηματικών κεφαλαίων να ρευστοποιούν τις επενδύσεις τους είναι ζωτικής σημασίας. Για το σκοπό αυτό, πρέπει είτε να βρουν έναν αγοραστή του κλάδου, ήτοι μια μεγαλύτερη εταιρεία, είτε εναλλακτικά να πωλήσουν την εταιρεία σε επενδυτές διαμέσου εισαγωγής σε χρηματιστήριο. Θεωρούμενη η ΕΕ συνολικά, διαπιστώνεται το πρόβλημα ότι δεν υπάρχει αρκετή τάση για επενδύσεις σε νέες μικρές εταιρείες. Η ΕΟΚΕ συνιστά να χρησιμοποιήσουν τα κράτη μέλη τα φορολογικά τους συστήματα προκειμένου να δημιουργήσουν κίνητρα ώστε οι ιδιώτες να επενδύουν σε μικρές επιχειρήσεις. Τούτο, στη συνέχεια, θα ενθαρρύνει την ανάπτυξη χρηματιστηρίων στα οποία οι μετοχές μικρών επιχειρήσεων θα αποτελούν αντικείμενο διαπραγμάτευσης. Προς το παρόν, οι μόνες αγορές του είδους αυτού στην ΕΕ είναι η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων του Λονδίνου και η Entry Standard της Deutsche Börse, παρότι υπάρχει σήμερα μία νέα πρωτοβουλία της Euronext.

1.5.   Η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων, δεδομένου ότι η προσφέρει την ιδεώδη μετάβαση από το καθεστώς της μη εισαγμένης στο χρηματιστήριο επιχείρησης στο καθεστώς της εισαγμένης στο χρηματιστήριο επιχείρησης, καθιστά την επένδυση επιχειρηματικών κεφαλαίων σε μη εισαγμένες στο χρηματιστήριο επιχειρήσεις πολύ ελκυστική. Η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων του ΗΒ προσφέρει στις επιχειρήσεις επιχειρηματικών κεφαλαίων τις δυνατότητες διάθεσης που χρειάζονται. Κάτι παρόμοιο με την Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων στα άλλα κράτη μέλη θα προσέφερε στις ΜΜΕ ένα χώρο για τη συγκέντρωση κεφαλαίων και τη διάθεση των μετοχών τους. Θα μπορούσε να αποτελέσει σημαντικό παράγοντα για την ανάπτυξη των επιχειρηματικών κεφαλαίων σε αγορές που μέχρι τώρα δεν είναι αναπτυγμένες στις κοινοτικές αγορές.

1.6.   Αν και προορισμός των επενδυτικών κεφαλαίων είναι κατ’ ανάγκην το χρηματιστήριο, δεν θα πρέπει να θεωρείται ότι η εισαγωγή στο χρηματιστήριο είναι η καλύτερη λύση για κάθε μικρή επιχείρηση. Οι δημόσιες επιχειρήσεις διαθέτουν το πλεονέκτημα του μετοχικού κεφαλαίου, οι δε μετοχές τους εξασφαλίζουν χρήμα απόκτησης, από την άλλη πλευρά όμως χάνουν την πλήρη ελευθερία δράσεως, ειδικότερα σε μακροπρόθεσμη προοπτική, λόγω των απαιτήσεων της αγοράς. Τα επενδυτικά κεφάλαια επομένως δεν αποτελούν συνετή διέξοδο για κάθε μικρή επιχείρηση. Όταν μία ΜΜΕ η οποία διαθέτει μεν επενδυτικά κεφάλαια, δεν είναι όμως καλώς προσαρμοσμένη στο χρηματιστήριο, τα κεφάλαια αντικατάστασης μπορεί να είναι εναλλακτική λύση.

1.7.   Τα επενδυτικά κεφάλαια δεν καλύπτουν όλες τις απαιτήσεις για κεφάλαια εκκίνησης, διότι οι εταιρείες επιχειρηματικών κεφαλαίων επενδύουν επιλεκτικά μόνο σε επιχειρήσεις που βρίσκονται σε πρώιμο στάδιο δραστηριότητας. Προκειμένου να καλυφθεί το κενό αυτό, οι δημόσια χρηματοδοτούμενοι φορείς επιχειρηματικών κεφαλαίων μπορούν να διαδραματίσουν κάποιο ρόλο αλλά αυτό θα αφήσει ακόμη ένα κενό το οποίο θα πρέπει να καλύψουν οι οικογένειες και οι φίλοι του επιχειρηματία και οι επιχειρηματικοί άγγελοι. Η απαίτηση να ενθαρρύνεται η παροχή κεφαλαίων εκκίνησης είναι ο δεύτερος λόγος για τον οποίο η ΕΟΚΕ συνιστά στην Επιτροπή και στα κράτη μέλη την παροχή φορολογικών κινήτρων για ιδιωτικές επενδύσεις σε επιχειρήσεις που βρίσκονται στα αρχικά στάδια της ανάπτυξής τους.

1.8.   Όπως εκτίθεται στο κεφάλαιο 2 «Ορισμοί», τα επιχειρηματικά κεφάλαια από τεχνική άποψη αποτελούν υποτομέα των ιδιωτικών επενδύσεων. H EOKE επιμένει ότι με την άρση των εμποδίων για τις διασυνοριακές δραστηριότητες των επενδυτικών κεφαλαίων δεν πρέπει να διευκολύνονται χωρίς τα κατάλληλα εχέγγυα άλλες δραστηριότητες ιδιωτικών επενδυτών, όπως οι αγορές επιχειρήσεων από τους εργαζόμενους.

1.9.   Σε προηγούμενη γνωμοδότησή της (1), η ΕΟΚΕ είχε ήδη εκφράσει τις ανησυχίες της σχετικά με τις ενδεχόμενες απειλές στην απασχόληση (συμπεριλαμβανομένης της ποιότητας της απασχόλησης) των πράξεων των ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων. Είναι ουσιαστικής σημασίας οποιεσδήποτε συναλλαγές του είδους αυτού να διεξάγονται στο διαπραγματευτικό πλαίσιο που έχουν συμφωνήσει οι κοινωνικοί εταίροι κάθε κράτους μέλους. Κατά συνέπεια, η ΕΟΚΕ ζητά από την Επιτροπή, στο πλαίσιο της παρούσας πρωτοβουλίας για τα επιχειρηματικά κεφάλαια, να διασφαλίσει τη συνέχιση της διεξαγωγής του κοινωνικού διαλόγου και την εφαρμογή της οδηγίας για την ενημέρωση και διαβούλευση με τους εργαζομένους στις περιπτώσεις αυτές. Εξάλλου, η ΕΟΚΕ απευθύνει νέα έκκληση στην Επιτροπή να υποβάλει πρόταση για την επικαιροποίηση της οδηγίας περί «κεκτημένων δικαιωμάτων» ώστε να καλύπτεται, επίσης, η μεταφορά επιχειρήσεων ως αποτέλεσμα μεταφοράς μετοχών (2).

1.10.   Το σημείο αυτό έχει εξαιρετική σημασία δεδομένου ότι η συνηθέστερη διέξοδος, η οποία αναλογεί στο 39 % όλων των περιπτώσεων, είναι οι εμπορικές πωλήσεις σε κάποιαν άλλη επιχείρηση. Η δεύτερη κατά σειρά συχνότητας εμφάνισης διέξοδος είναι οι δευτερεύουσες εξαγορές (24 %) η σημασία των οποίων έχει αυξηθεί την τελευταία δεκαετία, σύμφωνα με ανεπίσημα στοιχεία (3).

2.   Ορισμοί

2.1.   Η ανακοίνωση της Επιτροπής βασίζεται σε ένα έγγραφο εργασίας. Το εν λόγω έγγραφο περιλαμβάνει εκτενές γλωσσάριο (4). Ακολουθούν ορισμένοι από τους κυριότερους όρους στη γλώσσα των επιχειρηματικών κεφαλαίων.

2.2.   Στον κλάδο υπάρχουν έξι γενικά αναγνωρισμένες μορφές επενδύσεων:

—	Κεφάλαιο εκκίνησης: κεφάλαια για τη χρηματοδότηση της έρευνας, της αξιολόγησης και της ανάπτυξης μιας αρχικής ιδέας.

—	Αρχικό κεφάλαιο: κεφάλαια χρηματοδότησης μιας επιχείρησης για την ανάπτυξη ενός προϊόντος και την έναρξη της διάθεσής του στην αγορά.

—	Κεφάλαια επέκτασης: κεφάλαια που απαιτούνται για την ανάπτυξη και την επέκταση μιας επιχείρησης.

—	Κεφάλαια αντικατάστασης: κεφάλαια για την εξαγορά μετοχών υπάρχουσας εταιρείας τις οποίες κατέχει άλλος επενδυτής ιδιωτικών κεφαλαίων ή άλλος μέτοχος.

—

Εξαγορά είναι η αγορά του συνόλου ή μέρους εταιρείας από υπάρχοντες μετόχους. Αυτό μπορεί να σημαίνει μετατροπή μιας εταιρείας από εισηγμένη σε μη εισηγμένη, ήτοι ιδιωτική. Σε μια εξαγορά από τη διεύθυνση τα διοικητικά στελέχη είναι οι αγοραστές, συνήθως με την υποστήριξη ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων ή επιχειρηματικών κεφαλαίων.

2.3.   Κεφάλαια επιχειρηματικών συμμετοχών σημαίνει επενδύσεις σε μη εισηγμένες επιχειρήσεις (δηλαδή επιχειρήσεις που δεν είναι εισηγμένες σε χρηματιστήρια αξιών) επιχειρήσεων επιχειρηματικών κεφαλαίων οι οποίες, ενεργώντας ως εντολείς, διαχειρίζονται κεφάλαια ιδιωτών, θεσμικά κεφάλαια ή ίδια κεφάλαια. Τα βασικά στάδια χρηματοδότησης είναι το αρχικό στάδιο (που καλύπτει το κεφάλαιο εκκίνησης και το αρχικό κεφάλαιο) και η επέκταση. Δηλαδή το επιχειρηματικό κεφάλαιο είναι κεφάλαια επαγγελματιών δανειοδοτών που συνεπενδύονται με τον επιχειρηματία για τη χρηματοδότηση μιας επιχείρησης αρχικού σταδίου ή επέκτασης. Η προσδοκία απόδοσης υψηλότερης του μέσου όρου αντισταθμίζει τον υψηλό κίνδυνο που αναλαμβάνει ο επενδυτής. Με τη στενή έννοια, τα επιχειρηματικά κεφάλαια είναι υποτομέας των ιδιωτικών επενδύσεων. Οι ιδιωτικές επενδύσεις καλύπτουν τα κεφάλαια αντικατάστασης και τις εξαγορές επιπλέον των δραστηριοτήτων του υποτομέα των επιχειρηματικών κεφαλαίων.

2.4.   Με την αυστηρή έννοια του όρου, τα επιχειρηματικά κεφάλαια είναι μια υποδιαίρεση ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων. Οι εταιρείες ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων μπορούν να αναπτύξουν δραστηριότητες επιχειρηματικών κεφαλαίων, όμως το πεδίο δράσης τους υπερβαίνει την υποδιαίρεση των επιχειρηματικών κεφαλαίων και συμπεριλαμβάνει την παροχή κεφαλαίων αντικατάστασης και τη χρηματοδότηση εξαγορών. Η ΕΟΚΕ διακατέχεται από ανησυχίες σχετικά με τον ενδεχόμενο κοινωνικό αντίκτυπο αυτών των δραστηριοτήτων των ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων.

2.5.   Επιχειρηματικοί άγγελοι: εύποροι ιδιώτες που επενδύουν άμεσα σε νέες και αναπτυσσόμενες αλλά μη εισηγμένες στο χρηματιστήριο επιχειρήσεις. Η χρηματοδότηση που παρέχουν μπορεί να συμπληρώνει τα επιχειρηματικά κεφάλαια με τη χορήγηση κεφαλαίων στο αρχικό στάδιο.

2.6.   Θεσμικοί επενδυτές: χρηματοπιστωτικά ιδρύματα όπως ασφαλιστικές εταιρείες, συνταξιοδοτικά ταμεία, τράπεζες και επενδυτικές εταιρείες, που συγκεντρώνουν αποταμιεύσεις (συνήθως) από ιδιώτες επενδυτές και, στη συνέχεια, τις επενδύουν στις χρηματοπιστωτικές αγορές. Διαθέτουν σημαντικά περιουσιακά στοιχεία και είναι έμπειροι επενδυτές.

2.7.   Ιδιωτικές τοποθετήσεις: είναι μέθοδος πωλήσεων για χρηματοπιστωτικές επενδύσεις που επιτρέπει στον αγοραστή και στον πωλητή να πραγματοποιήσουν μια συναλλαγή που υπόκειται σε εξαίρεση από πολλές ή όλες τις κανονιστικές απαιτήσεις που θα εφαρμόζονταν στην περίπτωση δημόσιας διάθεσης μετοχών. Γενικά, τα καθεστώτα ιδιωτικών τοποθετήσεων ορίζουν κριτήρια για τις οντότητες που έχουν δικαίωμα διενέργειας συναλλαγών υπό τους όρους αυτούς. Το καθεστώς αυτό ισχύει κατά κανόνα για επενδύσεις από θεσμικούς επενδυτές (οι οποίοι εξ ορισμού έχουν βαθιά γνώση) σε ταμεία τα οποία διαχειρίζονται εταιρείες επιχειρηματικών κεφαλαίων.

2.8.   Ο κανόνας του συνετού διαχειριστή επιτρέπει στα συνταξιοδοτικά ταμεία να περιλαμβάνουν ιδιωτικές επενδύσεις/επιχειρηματικά κεφάλαια στα χαρτοφυλάκια επενδύσεών τους, λαμβάνοντας υπόψη τα χαρακτηριστικά κινδύνου των πελατών τους. Με άλλα λόγια, ο διαχειριστής συνταξιοδοτικού ταμείου είναι υποχρεωμένος να επενδύει για λογαριασμό των πελατών του όπως θα έκανε και για δικό του λογαριασμό. Αυτό απαιτεί συνετή διαφοροποίηση χαρτοφυλακίου, όταν σ’ αυτό περιλαμβάνονται επιχειρηματικά κεφάλαια.

3.   Κυρία σημεία της ανακοίνωσης της Επιτροπής

3.1.   Σύμφωνα με την Ευρωπαϊκή Ένωση Ιδιωτικών Επενδύσεων και Επιχειρηματικού Κεφαλαίου (EVCA), τα επιχειρηματικά κεφάλαια συμβάλλουν σημαντικά στη δημιουργία θέσεων απασχόλησης. Εταιρείες της ΕΕ που έλαβαν ιδιωτικές επενδύσεις και επιχειρηματικά κεφάλαια δημιούργησαν την περίοδο 2000-2004 ένα εκατομμύριο νέες θέσεις απασχόλησης. Πάνω από το 60 % αυτών των θέσεων απασχόλησης δημιουργήθηκαν από εταιρείες που χρηματοδοτήθηκαν από επιχειρηματικά κεφάλαια και η απασχόληση στις εταιρείες αυτές αυξήθηκε κατά 30 % ετησίως. Επιπλέον, οι εταιρείες που στοχεύουν στην καινοτομία και την ανάπτυξη και χρηματοδοτούνται από επιχειρηματικά κεφάλαια διαθέτουν κατά μέσο όρο 45 % των συνολικών δαπανών τους σε Ε&Α. (Η ΕΟΚΕ ανησυχεί για το γεγονός ότι η Επιτροπή δεν κατόρθωσε ακόμη να βρει ανεξάρτητες πηγές δεδομένων προς επίρρωση αυτής της ανάλυσης. Το θέμα αυτό σχολιάζεται στη συνέχεια στα σημεία 4.10 και 4.11).

3.2.   Οι δυνατότητες των αγορών επιχειρηματικών κεφαλαίων της ΕΕ δεν αξιοποιούνται πλήρως και οι αγορές δεν παρέχουν επαρκή κεφάλαια σε καινοτόμες ΜΜΕ που βρίσκονται σε αρχικά στάδια ανάπτυξης. Η έλλειψη νοοτροπίας επένδυσης μετοχικού κεφαλαίου, τα πληροφοριακά προβλήματα, η κατακερματισμένη αγορά, το υψηλό κόστος, και η αναξιοποίητη συνέργια επιχειρήσεων και πανεπιστημίων συγκαταλέγονται στις κύριες αιτίες αποτυχίας της αγοράς. Οι αποκλίνουσες εθνικές πολιτικές δημιουργούν σημαντικό κατακερματισμό της αγοράς, γεγονός το οποίο επηρεάζει αρνητικά τη συγκέντρωση κεφαλαίων και τις επενδύσεις στην ΕΕ.

3.3.   Ενώ οι δημόσιες αρχές καταβάλλουν προσπάθειες να στηρίξουν τη χρηματοδότηση της καινοτομίας, το μέγεθος της παγκόσμιας πρόκλησης συνεπάγεται ότι μόνο η αύξηση των επενδύσεων από ιδιώτες επενδυτές μπορεί να αποτελέσει μακροπρόθεσμη λύση. Γι’ αυτό, η Επιτροπή και τα κράτη μέλη πρέπει να λάβουν μέτρα για τη βελτίωση των βασικών όρων για τα επιχειρηματικά κεφάλαια, ένας εκ των οποίων αφορά την άρση των αδικαιολόγητων φραγμών στις διασυνοριακές συναλλαγές.

3.4.   Η στρατηγική για τη βελτίωση των όρων των διασυνοριακών συναλλαγών αφορά την ελεύθερη κυκλοφορία κεφαλαίων, τη βελτίωση των όρων συγκέντρωσης κεφαλαίων, τη βελτίωση του κανονιστικού πλαισίου, τη μείωση των φορολογικών αποκλίσεων και την πρόοδο στον τομέα της αμοιβαίας αναγνώρισης.

3.5.   Το γλωσσάριο και η έκθεση της ομάδας εμπειρογνωμόνων που συνοδεύει την ανακοίνωση περιλαμβάνουν ανάλυση των προβλημάτων και των πιθανών λύσεων (βλ. πίνακα Ι).

Πίνακας Ι

Πρόβλημα	Πιθανή λύση
Συγκέντρωση και διάθεση κεφαλαίου (μεταξύ επενδυτών και ταμείων επιχειρηματικών κεφαλαίων)
Διαφορετικά εθνικά πρότυπα για τον καθορισμό των ειδικών επενδυτών σε ιδιωτικά μετοχικά κεφάλαια – επιχειρηματικά κεφάλαια (θεσμικοί έναντι ιδιωτών επενδυτών)	Κοινός ορισμός του ειδικού επενδυτή σε επίπεδο ΕΕ (για τους θεσμικούς και ιδιώτες επενδυτές)
Διαφορετικά εθνικά καθεστώτα σχετικά με το πού μπορούν να επενδύουν οι θεσμικοί επενδυτές (ειδικοί περιορισμοί ανά χώρα)	Χρήση του κανόνα συνετού διαχειριστή (εφαρμογή του κανόνα του συνετού επενδυτή, όπως ορίζεται στην οδηγία 2003/41/ΕΚ για τα συνταξιοδοτικά ταμεία)
Δυσκολίες στην προώθηση ταμείων ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων και επιχειρηματικών κεφαλαίων στα διάφορα κράτη μέλη λόγω διαφορετικών εθνικών προσεγγίσεων όσον αφορά τις ιδιωτικές τοποθετήσεις/απαλλαγές από τους κανόνες δημόσιας προσφοράς	Κοινή προσέγγιση των «ιδιωτικών τοποθετήσεων» σε επίπεδο ΕΕ
Φορολογική ουδετερότητα (μεταξύ των ταμείων επιχειρηματικών κεφαλαίων και της χώρας επένδυσης)
Σύνθετες δομές ταμείων ανάλογα με τις χώρες προέλευσης των επενδυτών και τις χώρες όπου εδρεύουν οι εταιρείες που επωφελούνται από τις επενδύσεις (με στόχο την αποφυγή της διπλής φορολογίας)	Φορολόγηση των κεφαλαιακών κερδών στη χώρα προέλευσης των επενδυτών, ίση μεταχείριση των άμεσων επενδυτών και των επενδυτών ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων (PE), ισότητα μεταχείρισης των εισηγμένων και μη εισηγμένων μετοχών.
Διαφορετικοί κανόνες και απαιτήσεις προκειμένου τα ταμεία ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων να επωφελούνται από τις φορολογικές συνθήκες	Φορολογική διαφάνεια : κατάλογος αμοιβαία αναγνωρισμένων δομών ταμείων ιδιωτικών κεφαλαίων (ή κοινά κριτήρια για τα κράτη μέλη με στόχο τον προσδιορισμό της φορολογικής διαφάνειας) Φορολογική ουδετερότητα: τα ταμεία ιδιωτικών κεφαλαίων που έχουν ιδρυθεί ως εταιρείες περιορισμένης ευθύνης (μη διαφανή) θα πρέπει να επωφελούνται από τις συνθήκες περί διπλής φορολόγησης-κοινές απαιτήσεις για την εφαρμογή των συνθηκών αυτών.
Επαγγελματικά πρότυπα (για τα ταμεία επιχειρηματικών κεφαλαίων)
Διαφορετικοί τοπικοί κανόνες αποτίμησης και αναφοράς (αυξημένο κόστος και έλλειψη συγκρισιμότητας)	Στήριξη της χρήσης επαγγελματικών προτύπων που επιβάλλονται από τον ίδιο τον κλάδο (όπως εκείνα της EVCA)
Προβλήματα στην εφαρμογή διεθνών προτύπων χρηματοοικονομικής πληροφόρησης (IFRS) σε ταμεία ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων: ιδίως η απαίτηση ενοποίησης
Μόνιμη έδρα (για τον ομόρρυθμο εταίρο ή το διαχειριστή ταμείου)
Κίνδυνος να έχει ο ομόρρυθμος εταίρος (η εταιρεία διαχείρισης επιχειρηματικών κεφαλαίων) μόνιμη έδρα στη χώρα όπου εδρεύει η εταιρεία που επωφελείται από τις επενδύσεις (με αρνητικές φορολογικές συνέπειες)	— Αμοιβαία αναγνώριση εταιρειών διαχείρισης ή διαβατήριο για τις εταιρείες διαχείρισης — μακροπρόθεσμα, ένα «διαβατήριο» για τις εταιρείες διαχείρισης

3.6.   Σε απάντηση, η Επιτροπή προτείνει τις ακόλουθες δράσεις και συστάσεις:

3.6.1.   Για τη βελτίωση της συγκέντρωσης κεφαλαίων και των διασυνοριακών επενδύσεων, η Επιτροπή:

α)	θα αναλύσει τις εθνικές προσεγγίσεις και τα εμπόδια στις διασυνοριακές ιδιωτικές τοποθετήσεις. Το πρώτο εξάμηνο του 2008 θα εκδοθεί έκθεση σχετικά με τις δυνατότητες θέσπισης ενός ευρωπαϊκού καθεστώτος ιδιωτικών τοποθετήσεων ( η οποία εν τω μεταξύ θα καθυστερήσει έως το τρίτο τρίμηνο του 2008)

β)	θα εντοπίσει, σε συνεργασία με εμπειρογνώμονες από τα κράτη μέλη, περιπτώσεις διπλής φορολογίας και άλλα εμπόδια άμεσης φορολογίας στις διασυνοριακές επενδύσεις επιχειρηματικών κεφαλαίων. Η ομάδα εμπειρογνωμόνων θα υποβάλλει σχετικές εκθέσεις έως το τέλος του 2008

γ)	θα αναλύσει, με βάση αυτές τις εκθέσεις, τις δυνατότητες ορισμού κοινών χαρακτηριστικών με στόχο την πορεία προς ένα ευρωπαϊκό πλαίσιο για τα επιχειρηματικά κεφάλαια

δ)	θα μελετήσει πιθανούς τρόπους συνδρομής των κρατών μελών στη διαδικασία αμοιβαίας αναγνώρισης.

3.6.2.   Για να μειωθεί ο κατακερματισμός της αγοράς και να βελτιωθούν οι όροι συγκέντρωσης και επένδυσης επιχειρηματικών κεφαλαίων, η Επιτροπή καλεί τα κράτη μέλη:

α)	να επεκτείνουν, όπου δεν ισχύει ακόμα, τον κανόνα του συνετού επενδυτή σε άλλα είδη θεσμικών επενδυτών, συμπεριλαμβανομένων των συνταξιοδοτικών ταμείων

β)	να αναπτύξουν κοινή κατανόηση των χαρακτηριστικών των ταμείων επιχειρηματικών κεφαλαίων και των ειδικών επενδυτών, και να εξετάσουν τη δυνατότητα αμοιβαίας αναγνώρισης των εθνικών πλαισίων

γ)	να υπερβούν θεσμικά και φορολογικά εμπόδια με την αναθεώρηση της υπάρχουσας νομοθεσίας ή την υιοθέτηση νέων νόμων

δ)	να επιτύχουν συνεργασία και αμοιβαία αποδεκτά επίπεδα εποπτείας και διαφάνειας

ε)	να ενθαρρύνουν την ανάπτυξη ανταγωνιστικών ομίλων (κατά το παράδειγμα των επιστημονικών πάρκων)

στ)	να προωθήσουν τις αγορές εξόδου με ρευστότητα.

4.   Γενικές παρατηρήσεις

4.1.   Τρίτοι παρατηρητές του κλάδου των επιχειρηματικών κεφαλαίων έχουν την τάση να θεωρούν τα επιχειρηματικά κεφάλαια ως επενδυτικά κεφάλαια ενώ το ενδιαφέρον των ιδίων των επιχειρηματικών κεφαλαίων είναι τόσο η συγκέντρωση κεφαλαίων όσο και η επένδυσή τους. Κατά συνέπεια, η ολοκλήρωση της χρηματοδότησης με επιχειρηματικά κεφάλαια σε επίπεδο ΕΕ πρέπει να διευκολύνει τις επενδύσεις σε επιχειρηματικά κεφάλαια όσο και τις εκταμιεύσεις από αυτά.

4.2.   Δεδομένου ότι ο τομέας των επιχειρηματικών κεφαλαίων εξαρτάται από τη διασφάλιση καλής απόδοσης για τους επενδυτές, ο τρόπος λειτουργίας τους είναι η συγκέντρωση πόρων, η επένδυση των πόρων και, η εν ευθέτω χρόνω, ρευστοποίηση των επενδύσεων της εταιρίας επενδύσεων για να παραδώσουν την αναμενόμενη απόδοση στους επενδυτές των επενδυτικών εταιρειών. Κατά κανόνα, η διάρκεια μιας εταιρίας επενδύσεων είναι επτά έτη.

4.3.   Είναι σημαντικό να μπορούν τα επιχειρηματικά κεφάλαια να ρευστοποιούν τις επενδύσεις τους. Για το σκοπό αυτό, πρέπει είτε να βρουν έναν αγοραστή του εμπορικού τομέα, δηλαδή μια μεγαλύτερη εταιρεία είτε, εναλλακτικά, να πωλήσουν την εταιρεία σε επενδυτές διαμέσου της εισαγωγής της εταιρείας σε χρηματιστήριο αξιών. Εάν θεωρηθεί η ΕΕ στο σύνολό της, το πρόβλημα είναι ότι δεν υπάρχει αρκετή «όρεξη» για επενδύσεις σε μικρές νέες εταιρείες. Η ΕΟΚΕ συνιστά να χρησιμοποιήσουν τα κράτη μέλη το φορολογικό τους σύστημα και να δημιουργήσουν κίνητρα προκειμένου οι ιδιώτες να επενδύουν σε μικρές εταιρείες. Στη συνέχεια, αυτό θα ενθαρρύνει την ανάπτυξη χρηματιστηρίων αξιών στα οποία θα μπορούσε να γίνεται διαπραγμάτευση μετοχών μικρών εταιρειών. Προς το παρόν, οι μόνες αγορές του είδους αυτού στην ΕΕ είναι η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων του Λονδίνου και η Entry Standard της Deutsche Börse,, παρότι υπάρχει σήμερα μία νέα πρωτοβουλία της Euronex.

4.4.   Η διαθεσιμότητα επιχειρηματικών κεφαλαίων δεν είναι καθολική πανάκεια. Τα επιχειρηματικά κεφάλαια ενδιαφέρονται για «μεγάλα πακέτα» γιατί τα «μικρά πακέτα» μπορεί να είναι εξίσου χρονοβόρα με τα μεγάλα. Κατά συνέπεια, τείνουν να ενδιαφέρονται περισσότερο για την παροχή κεφαλαίων για την επέκταση αναπτυσσόμενων εταιρειών και όχι για την παροχή κεφαλαίων εκκίνησης. Χαρακτηριστική περίπτωση είναι η 3I, μια εταιρεία επιχειρηματιών κεφαλαίων η οποία λειτουργεί εδώ και πολλά έτη στο ΗΒ. Τα τέλη Μαρτίου 2008 ανήγγειλε ότι δεν θα ασχολείται πλέον με επενδύσεις πρώιμης φάσης – ο τομέας της με τη χειρότερη επίδοση από την εποχή της κατάρρευσης του τομέα των ηλεκτρονικών επιχειρήσεων το 2000. Η έκθεσή της σε ενεργητικά στοιχεία επιχειρηματικών κεφαλαίων είχε ήδη μειωθεί σημαντικά και οι επενδύσεις της σε κεφάλαια εκκίνησης αντιπροσώπευαν το ένα δέκατο μόνο του χαρτοφυλακίου της – ενώ το 2000 ανερχόντουσαν στο ήμισυ. Η 3I δήλωσε ότι η αποδοτικότητα της χρηματοδότησης σε μεταγενέστερα στάδια ήταν υψηλότερη και ότι η εταιρεία θα εστιαστεί στις εξαγορές, τα κεφάλαια ανάπτυξης, και τις υποδομές.

4.5.   Τα επιχειρηματικά κεφάλαια δεν θα ανταποκριθούν σε όλες τις ανάγκες για κεφάλαια εκκίνησης επειδή οι εταιρείες επιχειρηματικών κεφαλαίων θα επενδύουν επιλεκτικά μόνο σε επιχειρήσεις αρχικού σταδίου. Προκειμένου να καλυφθεί το κενό αυτό, οι δημόσια χρηματοδοτούμενοι φορείς επιχειρηματικών κεφαλαίων μπορούν να διαδραματίσουν κάποιο ρόλο αλλά αυτό θα αφήσει ακόμη ένα κενό το οποίο θα πρέπει να καλύψουν οι οικογένειες και οι φίλοι του επιχειρηματία και οι επιχειρηματικοί άγγελοι. Η απαίτηση να ενθαρρύνεται η παροχή κεφαλαίων εκκίνησης είναι ο δεύτερος λόγος για τον οποίο η ΕΟΚΕ συνιστά στην Επιτροπή και στα κράτη μέλη την παροχή φορολογικών κινήτρων για ιδιωτικές επενδύσεις σε επιχειρήσεις που βρίσκονται στα αρχικά στάδια της ανάπτυξής τους όπως αυτά που παρέχει το Πρόγραμμα Επενδύσεων Επιχειρήσεων του ΗΒ. Σύμφωνα με το πρόγραμμα αυτό, στα επενδυόμενα κεφάλαια χορηγείται απαλλαγή από τον φόρο εισοδήματος ενώ τα κέρδη κεφαλαίου είναι αφορολόγητα. Με τα φορολογικά αυτά κίνητρα η σχέση κινδύνου οφέλους γίνεται ευνοϊκότερη για τους ιδιώτες επενδυτές που επενδύουν σε εταιρείες που βρίσκονται στα αρχικά στάδια ανάπτυξης.

4.6.   Σύμφωνα με το βρετανικό πρόγραμμα, παρόμοια κίνητρα ισχύουν και για επενδύσεις ιδιωτών σε οργανισμούς συλλογικών επενδύσεων που αποκτούν μετοχές σε νέες μικρές εταιρείες που είναι εισηγμένες στην Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων. Οι εν λόγω οργανισμοί είναι γνωστοί ως Ταμεία Επιχειρηματικών Κεφαλαίων. Οι επενδύσεις απαλλάσσονται από το φόρο εισοδήματος, τα κέρδη κεφαλαίου είναι αφορολόγητα και δεν υποβάλλονται σε φόρο κληρονομίας.

4.7.   Παρόμοια κίνητρα παρέχονται σε ιδιώτες που επενδύουν άμεσα σε οποιαδήποτε εταιρεία είναι εισηγμένη στην Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων. Η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων και οι συνδεδεμένες με αυτή φορολογικές απαλλαγές προσέφεραν σημαντική ώθηση στην ίδρυση εταιρειών στο ΗΒ.

4.8.   Η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων εξειδικεύεται στις αρχικές δημόσιες προσφορές (ΑΔΠ) μετοχών σε νέες μικρές εταιρείες. Αυτό καθιστά τις επενδύσεις σε επιχειρηματικά κεφάλαια πολύ ελκυστικές στο ΗΒ επειδή, με παρόμοιες αρχικές δημόσιες προσφορές, η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων προσφέρει στις επιχειρήσεις επιχειρηματικών κεφαλαίων τις αγορές εξόδου που χρειάζονται. Η ανάπτυξη διευκολύνσεων όπως, π.χ., η Εναλλακτική Αγορά Επενδύσεων, σε άλλα κράτη μέλη, οι οποίες θα διευκολύνουν αγορές μιας χώρα ή πολυκρατικές αγορές, θα μπορούσε να προσφέρει ένα χώρο διαπραγμάτευσης για τη συγκέντρωση κεφαλαίων για τις ΜΜΕ και να δημιουργήσει μια αγορά για τις μετοχές τους. Θα αποτελούσε σημαντικό παράγοντα για την ανάπτυξη των επιχειρηματικών κεφαλαίων σε αγορές της ΕΕ στις οποίες ο κλάδος αυτός είναι λιγότερο αναπτυγμένος.

4.9.   Η ΕΟΚΕ έχει πλήρη συνείδηση του γεγονότος ότι πρέπει να δημιουργηθεί ζήτηση για επιχειρηματικά κεφάλαια ώστε να μπορέσει να αναπτυχθεί η αγορά επιχειρηματικών κεφαλαίων. Αυτό, με τη σειρά του, σημαίνει ότι πρέπει να αυξηθεί η ίδρυση εταιρειών στην ΕΕ με ανάλογη αύξηση της επιχειρηματικότητας και της καινοτομίας. Η ΕΟΚΕ απλώς εκφράζει τις ανησυχίες της. Σκοπός της γνωμοδότησης δεν είναι να εξετάσεις τις πτυχές της επιχειρηματικότητας και της καινοτομίας αλλά, απλώς, να επαναλάβει το επιχείρημα ότι, εάν παρασχεθούν κίνητρα, θα υπάρξει μια έξαρση της ίδρυσης μικρών επιχειρήσεων.

4.10.   Η ΕΟΚΕ υποστηρίζει μεν τις προτάσεις για τη διευκόλυνση των διασυνοριακών ιδιωτικών επενδύσεων, εκφράζει τη λύπη της για γεγονός ότι δεν υπάρχουν αξιόπιστα και αμερόληπτα δεδομένα για να χρησιμεύσουν ως βάση για την αξιολόγησή της. Πράγματι, ανεξάρτητες μελέτες συνιστούν σύνεση στο σημείο αυτό, με δεδομένη «την αδυναμία σαφούς διάκρισης μεταξύ αλλαγών όσον αφορά την απασχόληση σε επιχειρήσεις οι οποίες στηρίζονται σε επιχειρηματικά κεφάλαια και σε επιχειρήσεις που στηρίζονται σε άλλες μορφές ιδιωτικών κεφαλαίων» (5).

4.11.   Σε προηγούμενη γνωμοδότησή (6) της, η ΕΟΚΕ είχε ήδη εκφράσει τις ανησυχίες της σχετικά με τις ενδεχόμενες απειλές στην απασχόληση (συμπεριλαμβανομένης της ποιότητας της απασχόλησης) των πράξεων των ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων. Οι επιχειρήσεις που υποστηρίζονται από ιδιωτικά μετοχικά κεφάλια δημιουργούν περίπου 10 % λιγότερες θέσεις απασχόλησης από ό,τι παρόμοιες επιχειρήσεις στο στάδιο που επακολουθεί αμέσως μιαν εξαγορά (πενταετία) (7) Είναι ουσιαστικής σημασίας οποιεσδήποτε συναλλαγές του είδους αυτού να διεξάγονται στο διαπραγματευτικό πλαίσιο που έχουν συμφωνήσει οι κοινωνικοί εταίροι σε κάθε κράτος μέλος. Κατά συνέπεια, η ΕΟΚΕ ζητά από την Επιτροπή, στο πλαίσιο της παρούσας πρωτοβουλίας για τα επιχειρηματικά κεφάλαια, να διασφαλίσει τη συνέχιση της διεξαγωγής του κοινωνικού διαλόγου και την εφαρμογή της οδηγίας για την ενημέρωση και διαβούλευση με τους εργαζομένους στις περιπτώσεις αυτές. Εξάλλου, η ΕΟΚΕ απευθύνει νέα έκκληση στην Επιτροπή να υποβάλει πρόταση για την επικαιροποίηση της οδηγίας περί «κεκτημένων δικαιωμάτων» ώστε να καλύπτεται, επίσης, η μεταφορά επιχειρήσεων ως αποτέλεσμα μεταφοράς μετοχών (8).

5.   Ειδικές παρατηρήσεις σχετικά με την πρόταση της Επιτροπής

5.1.   Είναι ιδιαίτερα σημαντικό να αναπτυχθούν στατιστικά εργαλεία τα οποία θα προσφέρουν μια καλύτερη εικόνα των κλάδων των αμοιβαίων κεφαλαίων υψηλού κινδύνου και των κεφαλαίων ιδιωτικών επενδύσεων, μαζί με δείκτες για την εταιρική διακυβέρνηση, που θα υπάγονται όλα σε εναρμόνιση, τουλάχιστον σε ευρωπαϊκή κλίμακα (9).

Προτάσεις της Επιτροπής για τη βελτίωση της διασυνοριακής συγκέντρωσης κεφαλαίων και των διασυνοριακών επενδύσεων.

5.2.   Η ΕΟΚΕ επικροτεί πλήρως τη θέσπιση του ευρωπαϊκού καθεστώτος ιδιωτικών τοποθετήσεων. Πρόκειται για θεμελιώδη απαίτηση για τα διασυνοριακά επιχειρηματικά κεφάλαια.

5.3.   Το εμπόδιο της διπλής φορολόγησης πρέπει να αρθεί. Άλλως, τα διασυνοριακά επιχειρηματικά κεφάλαια δεν θα είναι επαρκώς αποδοτικά ώστε να συμμετάσχουν οι εταιρείες επιχειρηματικών κεφαλαίων. Η ΕΟΚΕ αναμένει με ενδιαφέρον την έκθεση της ομάδας εργασίας που συστάθηκε από την Επιτροπή για να μελετήσει τα φορολογικά θέματα.

5.4.   Η έννοια ενός πλαισίου ευρωπαϊκού επιπέδου για επιχειρηματικά κεφάλαια είναι ελκυστική εάν έχει ως αποτέλεσμα να δεχτούν τα κράτη μέλη τη ρύθμιση εταιρειών επιχειρηματικών κεφαλαίων από άλλα κράτη μέλη. Αυτό θα συμβάλει στην αμοιβαία αναγνώριση και θα διευκολύνει τις διασυνοριακές δραστηριότητες επιχειρηματικών κεφαλαίων χωρίς υπερβολικό γραφειοκρατικό φόρτο. Ωστόσο, υπενθυμίζοντας τη σημασία που έχει ο στενότερος συντονισμός των φορολογικών πολιτικών, η ΕΟΚΕ φρονεί ότι είναι απαραίτητο να τεθούν ελάχιστες απαιτήσεις όσον αφορά τη φορολογία των διαχειριστών των ταμείων προκειμένου να αποτραπεί το φορολογικό ντάμπιγκ και η οικονομική αναποτελεσματικότητα.

Προτάσεις για δράσεις των κρατών μελών τη μείωση του κατακερματισμού της αγοράς και τη βελτίωση των συνθηκών για τη συγκέντρωση και την επένδυση επιχειρηματικών κεφαλαίων

5.5.   Η επέκταση του κανόνα του συνετού επενδυτή είναι θεμελιώδης απαίτηση για τη συγκέντρωση κεφαλαίων δεδομένου ότι τα επενδυτικά ταμεία είναι η βασική πηγή κεφαλαίων. Τα κράτη μέλη πρέπει να δημιουργήσουν ρυθμιστικά πλαίσια τα οποία θα διευκολύνουν την συνετή συμμετοχή επενδυτικών φορέων και ιδιαιτέρως ταμείων συντάξεων σε ταμεία επιχειρηματικών κεφαλαίων.

5.6.   Η συνεργασία των κρατών μελών είναι ουσιώδης για την εφαρμογή των προτάσεων της Επιτροπής.

5.7.   Η έννοια των ανταγωνιστικών ομίλων αναφέρεται σε δράσεις για την υποστήριξη της επιχειρηματικότητας και της καινοτομίας. Η ιδέα είναι ότι να αναπτυχθούν όμιλοι καινοτόμων επιχειρήσεων που θα συνεργάζονται με πανεπιστήμια. Παρόμοιες εξελίξεις είναι πολύ ελκυστικές για τα επιχειρηματικά κεφάλαια.

5.8.   Τα θέματα σχετικά με τις αγορές εξόδου με ρευστότητα εξετάζονται στο κεφάλαιο 4 παραπάνω.

---

(1)  ΕΕ C 10, 15.1.2008, σελ. 96.

(2)  Οδηγία 2001/23/ΕΚ του Συμβουλίου, της 12ης Μαρτίου 2001, περί προσεγγίσεως των νομοθεσιών των κρατών μελών, σχετικά με τη διατήρηση των δικαιωμάτων των εργαζομένων σε περίπτωση μεταβιβάσεων επιχειρήσεων, εγκαταστάσεων ή τμημάτων εγκαταστάσεων ή επιχειρήσεων. ΕΕ αριθ. L 82 της 22.3.2001, σελ. 16-20.

(3)  Globalisation of Alternative Investment: the global economic impact of private equity (p. viii), μελέτη που δημοσιεύτηκε από το Παγκόσμιο Οικονομικό Φόρουμ το 2008.

(4)  Το γλωσσάριο δεν υπάρχει στα ελληνικά. Η απόδοση είναι με βάση το ηλεκτρονικό λεξικό της Επιτροπής (ΣτΜ).

(5)  Διεθνές Οικονομικό Φόρουμ, σελ. 43.

(6)  ΕΕ C 10, 15.1.2008, σελ. 96.

(7)  Διεθνές Οικονομικό Φόρουμ, σελ. 54.

(8)  Οδηγία 2001/23/ΕΚ του Συμβουλίου, της 12ης Μαρτίου 2001, περί προσεγγίσεως των νομοθεσιών των κρατών μελών, σχετικά με τη διατήρηση των δικαιωμάτων των εργαζομένων σε περίπτωση μεταβιβάσεων επιχειρήσεων, εγκαταστάσεων ή τμημάτων εγκαταστάσεων ή επιχειρήσεων. ΕΕ αριθ. L 82 της 22.3.2001, σελ. 16-20.

(9)  ΕΕ C 10, 15.1.2008, σελ. 96.

---